香港新股上市分析：佳源國際控股有限公司(02768)

利好

• 國家政策推進城鎮化及江蘇省政府強調城市現代化工作；
• 開發力度集中於(i)在南京及揚州等大城市開發住宅物業，及(ii)在「中心鎮」或重點開發城鎮(如泰興及常州)開發綜合商業綜合體；
• 計劃在廣州、深圳、珠海、濟南和重慶等地區經濟規模及人口龐大的城市開發住宅綜合體；
• 於2015年11月30日，在江蘇省各大城市或中心鎮的組合共有19個物業開發項目，包括14個住宅綜合體項目及5個綜合商業綜合體項目(當中已完成8個項目，以及其中7個項目若干部分的開發)；
• 集資金額當中約60%預期將用作開發現有的物業開發項目的建築成本、約30%預期將用作潛在物業開發項目的土地收購和建築成本，和用作在目前經營和計劃擴展的城市物色和收購地塊以收購土地儲備、以及約10%預期將用作一般營運資金，全數用到主營業務裡頭；

利淡

• 中國大陸經濟有短期下行風險；
• 中國政府為要調控房地產行業可能進一步頒佈宏觀調控措施；
• 內地房地產行業競爭激烈；
• 依賴外聘建築承包商進行所有建設工程；
• 產品開發及交付時間表經常波動不定；
• 盈利能力及經營業績受利率變動的影響；
• 建材成本及勞工成本波動；
• 給予租戶較長的免租期；
• 公司須為客戶的按揭貸款提供擔保，若客戶拖欠按揭貸款，則可能須對承按銀行承擔責任；
• 於2012年、2013年及2014年12月31日以及2015年8月31日，未償還銀行及其他借貸總額分別約為人民幣19.848億元、人民幣43.406億元、人民幣48.441億元及人民幣52.679億元，資本負債比率(按總債務除以總權益計算)分別約為1.90、3.67、3.06及4.40，債務水平相當高；
• 中國政府可能收緊有關提供予中國房地產行業的信託貸款的法規，這可能影響公司取得信託貸款的能力；
• 截至2012年、2013年及2014年12月31日為止財年以及截至2014年及2015年8月31日為止八個月，來自持續經營業務的收益分別約為人民幣20.94856億元、人民幣25.44619億元、人民幣23.18266億元、人民幣12.43345億元及人民幣9.91005億元，整體趨跌；
• 截至2012年、2013年及2014年12月31日為止財年以及截至2014年及2015年8月31日為止八個月，來自持續經營業務的溢利分別約為人民幣1.35893億元、人民幣3.11681億元、人民幣1.92728億元、人民幣5,243.1萬元及人民幣1.82882億元，不穩定；
• 截至2012年、2013年、2014年12月31日為止財年、以及截至2015年8月31日為止八個月，投資物業公允價值變動分別為人民幣603.9萬元、人民幣1.26426億元、人民幣9,711.3萬元、人民幣8,908.6萬元及人民幣1.62574億元，同期庫存物業轉撥至投資物業的公允價值變動分別為人民幣1,787.3萬元、人民幣2,299萬元、人民幣8,112.7萬元、人民幣4,784萬元及人民幣1.01338億元，投資物業公允價值可能不時波動並可能於日後大幅減少，因而對盈利能力及屬非經常性質的庫存物業轉撥至投資物業的公允價值變動的溢利造成重大不利影響；
• 截至2014年12月31日為止財年公司擁有人應佔溢利及全面收入總額為人民幣1.70955億元(折合每股溢利約人民幣0.095元，=人民幣1.70955億元/18億股)(當中包含投資物業公允價值變動的人民幣9,711.3萬元和庫存物業轉撥至投資物業的公允價值變動的人民幣8,112.7萬元)，相當於2014財年招股區間(介於1.49-2.48港元)市盈率介於13.07-21.76倍，作價絕不吸引；
• 截至2015年8月31日為止八個月公司擁有人應佔溢利及全面收入總額為人民幣1.60095億元，但須留意並未剔除當中投資物業公允價值變動的人民幣1.62574億元和庫存物業轉撥至投資物業的公允價值變動的人民幣1.01338億元；

財務比率(12/2012→12/2013→12/2014)

流動比率：1.33→1.30→1.31
速動比率：0.26→0.16→0.23

長期債項/股東權益：128.91%→133.09%→126.40%
總債項/股東權益：190.37%→310.59%→304.95%
總債項/資本運用：72.31%→114.21%→112.22%

股東權益回報率：16.80%→18.59%→10.76%
資本運用回報率：6.38%→6.83%→3.96%
總資產回報率：2.22%→2.26%→1.35%

經營利潤率：12.05%→19.97%→16.26%
稅前利潤率：12.05%→19.97%→16.26%
邊際利潤率：8.36%→10.21%→7.37%

存貨周轉率：0.38→0.29→0.26


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