香港新股上市分析：中國綠寶集團有限公司(06183)

利好

• 公司是在香港股票市場裡頭掛牌上市的首家食用菌生產企業，物以稀為貴；
• 根據歐睿的資料，就2013年產量而言，公司是中國杏鮑菇的第一大供應商及蘑菇的第七大生產商，所佔市場份額分別為2.5%及0.6%；
• 經營業務歷史悠久，可追溯到1995年，當時福建綠寶食品於福建省漳州市首先開始生產罐頭食品，以及於2009年開始商業化種植及銷售食用菌；
• 公司的食用菌業務經營呈垂直一體化，覆蓋種植及銷售新鮮食用菌產品，以及生產及銷售多種加工食用菌產品，而一體化的業務模式促使公司從中國其他新鮮及加工食用菌供應商(主要從事食用菌種植、加工及銷售價值鏈中的部分業務)之中脫穎而出；
• 產品主要分為兩個主要系列，即(i)新鮮食用菌產品，包括杏鮑菇、蘑菇及草菇，以及(ii)加工食品，包括罐頭食品，例如食用菌罐頭、蔬菜罐頭、水果罐頭等，以及其他加工食品，例如鹽水菇、醬醃菜及乾菇等，以核心品牌銷售；
• 已為新鮮食用菌產品建立八處種植基地，包括(i)福建省漳州三處杏鮑菇基地及一處蘑菇及草菇基地、(ii)遼寧省丹東一處杏鮑菇基地、(iii)江蘇省常州一處杏鮑菇基地、及(iv)四川省成都兩處蘑菇基地，種植基地總佔地面積約為110萬平方米，及在福建省漳州建立兩處加工食品生產基地，設計年產量為26,220噸；
• 旗下高知名度的品牌獲得多個獎項及證書，包括於2012年獲國家工商行政管理總局授予中國馳名商標、於2013年獲中國罐頭工業協會授予「2013年度全國罐頭食品十大創新品牌」、於2011年及2014年獲農業部、國家發展和改革委員會、財政部、商務部、中國人民銀行、國家稅務總局、中國證券監督管理委員會和中華全國供銷合作總社聯合授予「農業產業化國家重點龍頭企業」、獲中國罐頭工業協會授予「2011年度中國罐頭(出口)十強企業」及於2013年獲中國食用菌協會授予「全國食用菌產業化建設十強企業」；
• 已根據中國有關有機食品的相關國家標準就於福建省漳州的角美種植基地種植的杏鮑菇獲得福建東南標準認證中心的GB/T19001-2008/ISO9001:2008 (質量管理體系認證)、GB/T24001-2004/ISO14001:2004 (環境管理體系認證)、GB/T28001-2011/OHSAS18001:2007 (職業健康安全管理體系認證)、GB/T22000-2006/ISO22000:2005 (食品安全管理體系認證)及GB14881-2013 (HACCP體系認證)以及北京中合金諾認證中心的有機產品認證證書，亦於2011年11月就杏鮑菇及其種植工序獲農業部授予無公害農產品證書，此外，已為罐頭食品獲得英國零售商協會全球食品安全標準(BRC)認證及歐洲認證機構的國際食品標準認證(IFS)，另外，已在美國食品藥品監督管理局(FDA)的食品設施登記系統Food Facility Registration Module (FFRM)中登記，成為可向美國出口若干罐頭食品的製造商或加工商；
• 擁有全國性的龐大經銷及銷售網絡，遍佈中國19個省、自治區及直轄市，以及向中國貿易公司銷售罐頭食品，該等貿易公司再將產品轉售予位於歐洲、北美、南美、亞洲及非洲的逾50個國家及地區的經銷商；
• 已在福建省漳州的加工食品生產基地及杏鮑菇種植基地設立兩所內部研發實驗室，使能夠改進食用菌種植方法及加工食品生產技術，並且於2012年獲福建省科學技術廳認可為福建省食用菌工廠化栽培及精加工企業工程技術研究中心，此外，已於2012年11月與中國食藥用菌教育部工程研究中心合作成立福建省院士專家工作站，就菌種、配方、種植工序及食用菌的深層加工及其他生物技術的研發；
• 過往三個財年收益及溢利持續大幅增長，截至2012年、2013年及2014年12月31日為止三個財年，持續經營業務收益分別為人民幣4.25428億元、人民幣4.7149億元及人民幣5.45665億元，複合年增長率約13.25%，而同期持續經營業務溢利分別為人民幣9,120.7萬元、人民幣1.47786億元及人民幣1.75088億元，複合年增長率約38.55%；
• 集資金額當中約31.1%將用作發展廣西生物技術食品工業園，包括(i)用作平整及綠化土地、(ii)用作興建基地以及購置及安裝種植杏鮑菇的相關設備、(iii)用作興建基地及購置及安裝瓶栽杏鮑菇的相關設備、(iv)用作興建基地以及購置及安裝罐頭食品的相關設備、及(v)用作興建行政大樓、員工宿舍及配套設施、約37.7%將用作發展漳州生物技術食品工業園，包括(i)用作收購土地及平整及綠化土地、(ii)用作興建基地以及購置及安裝種植杏鮑菇的相關設備、(iii)用作興建基地以及購置及安裝罐頭食品的相關設備、及(iv)用作興建行政大樓、員工宿舍及配套設施、約25.7%將用作收購兩處位於中國的杏鮑菇種植基地、約1.1%將用作收購實驗室及檢測設備，以擴充位於福建省漳州的杏鮑菇研發實驗室、約1.1%將用作興建菇類種植園，作為位於福建省漳州的杏鮑菇種植基地的中國食用菌科技館的聯屬科學教育基地、及約3.3%將用於營運資金及其他一般公司用途，全數用到主營業務裡頭；
• 深圳市和熙資本投資管理合夥企業(有限合夥)擔任基石投資者，已同意通過一名屬於合資格境內機構投資者的資產經理按發售價認購或促使該名資產經理代為認購合共5,000萬港元可購買的股份，該等股份設有六個月禁售期；

利淡

• 是次公售150,000,000股股份當中25,000,000股為銷售股份(即舊股佔比16.67%)；
• 公司身處的新鮮食用菌及加工食品行業高度分散且參與者眾多，目前與多名現有中國國內及國際的新鮮及加工菌類生產商，以及市場的潛在進入者構成激烈競爭；
• 產品的生產及銷售受到季節性波動影響；
• 業務經營容易受到例如旱災、水災及地震、以及環境災害等自然災害及惡劣天氣狀況的影響；
• 面對食品健康及安全的風險，與原材料有關的任何安全問題可能對公司聲譽、品牌形象、銷售產品的能力及財務表現構成不利影響；
• 食品製造業難免受到消費者口味、喜好及觀感的改變影響；
• 公司從事種植及供應新鮮食用菌產品，很大一部分資產是生物資產，經營業績取決於該等生物資產公允值調整而可能大幅波動；
• 依賴與村委會及個體農戶就種植蘑菇及草菇訂立的合約安排；
• 種植新鮮食用菌產品所需的主要原材料包括菌種、木屑、麥麩、豆粕、玉米芯、稻草及牛糞，原材料成本分別佔截至2012年、2013年及2014年12月31日為止三個財年的銷售成本的約56.9%、48.8%及43.7%，但是公司並未與原材料供應商訂立長期協議，原材料價格的不利波動或短缺皆可能對業績構成不利影響；
• 截至2012年、2013年及2014年12月31日為止三個財年，杏鮑菇的每公斤平均售價分別為人民幣9.4元、人民幣8.3元及人民幣7.5元，同期蘑菇及草菇的每公斤平均售價分別為人民幣6.1元、人民幣7.4元及人民幣7.8元，同期罐頭食品的每公斤平均售價分別為人民幣8.2元、人民幣7.5元及人民幣7.6元，同期其他加工食品的每公斤平均售價分別為人民幣13.7元、人民幣15.3元及人民幣11.2元，產品價格可能不時出現波動；
• 截至2012年、2013年及2014年12月31日為止三個財年，銷售予經銷商及貿易公司的銷售分別佔持續經營收益的88.2%、84.9%及80.6%，明顯依賴獨立第三方經銷商及獨立第三方貿易公司銷售產品；
• 公司對經銷商、貿易公司、以及次級經銷商、零售商或海外經銷商的銷售方法及方式的控制力非常有限；
• 公司依賴第三方物流供應商向客戶運輸產品，由於食用菌產品容易變質，因此包括交通堵塞、地震及其他自然災害、罷工及政治事件等致使付運受阻，可能引致損失；
• 倘若產品被發現不適宜食用，公司可能遭受產品責任索償；
• 現有食品衛生法的潛在變動可能要承擔額外的合規成本；
• 截至2014年12月31日為止財年公司擁有人應佔溢利為人民幣1.75088億元(折合每股溢利約人民幣0.3502元)，相當於2014財年招股區間市盈率介於10.46-11.83倍，是次公售股份作價合理，但略嫌撿不到便宜；

財務比率(12/2012→12/2013→12/2014)

流動比率：2.50→7.95→11.48
速動比率：2.31→7.40→11.04

長期債項/股東權益：0.00%→0.00%→0.00%
總債項/股東權益：21.48%→3.89%→2.37%
總債項/資本運用：21.48%→3.89%→2.37%

股東權益回報率：32.98%→28.75%→23.08%
資本運用回報率：32.98%→28.75%→23.08%
總資產回報率：24.79%→26.27%→21.53%

經營利潤率：24.33%→33.42%→32.72%
稅前利潤率：23.93%→32.63%→32.50%
邊際利潤率：23.75%→31.34%→32.09%

存貨周轉率：21.85→17.68→22.97


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