香港新股上市分析：聯眾國際控股有限公司(06899)

利好

• 根據易觀報告，中國移動遊戲市場總收入由2010年的人民幣32.9億元增至2013年的人民幣121億元；
• 公司擁有一個綜合網絡遊戲平台，通過多個分銷渠道提供PC及移動遊戲，自有的一站式PC客戶端聯眾大廳提供200餘款遊戲，包括40類左右的紙牌遊戲、25餘款以上麻將遊戲、20款棋類遊戲、10餘款特許及第三方營運的大型多人網絡遊戲以及眾多其他休閒遊戲，是中國領先的在線棋牌遊戲開發商及運營商，擁有強大品牌及貫穿線上線下業務的領先優勢；
• 公司是中國在線棋牌遊戲的先鋒公司，享有先行優勢，自1998年成立以來，利用這個優勢在中國建立獲高度認可的在線棋牌遊戲品牌並積累龐大的用戶基礎，截至2014年3月31日，PC遊戲的累計註冊玩家達到396,496,878名，移動遊戲的累計註冊玩家達到51,400,857名；
• 研發團隊超逾公司總人數的55%；
• 幾乎所有的遊戲都可以免費暢玩，有助於吸引大量的玩家基礎，PC遊戲的平均每月活躍用戶自2011年的480萬增加到2013年的990萬及於2014年第一季度達到980萬，尤其是自2011年1月為智能移動設備推出第一款移動遊戲以來，移動玩家基礎明顯擴大，前三款熱門移動遊戲的合併平均每月活躍用戶由2013年第一季度的790萬增加至2014年第一季度的1,410萬，於截至2013年12月31日為止財年及截至2014年3月31日為止三個月，前三款熱門移動遊戲的平均每月活躍用戶超過PC遊戲的平均每月活躍用戶；
• 自主開發的遊戲對收入的貢獻比例自2011年的59.0%增至2013年的80.2%，並進一步增至2014年首三個月的84.7%，而第三方營運的遊戲對收入的貢獻比例自2011年的26.5%減至2013年的6.2%，及於2014年首三個月為7.3%，及特許遊戲對收入的貢獻比例亦自2011年的13.2%減至2013年的9.4%，並進一步減至2014年首三個月的7.0%；
• 移動遊戲具有可以隨時隨地玩的特性，能夠加強用家對遊戲的黏度和使用頻率，公司日益專注於移動遊戲的開發及營運，移動遊戲對收入的貢獻比例由2011年的2.5%增至2013年的6.6%，並進一步增加到2014年首三個月的18.6%，來自移動遊戲的收入則由2011年的人民幣380萬元增加至2013年的人民幣1,560萬元，並由截至2013年3月31日為止三個月的人民幣90萬元增至截至2014年3月31日為止三個月的人民幣1,730萬元；
• 於2012年，國家工商總局就公司的商標「聯眾俱樂部」授予「中國馳名商標」稱號，證明在網絡遊戲產業已建立著名品牌的地位；
• 並不依賴任何單一遊戲類別構建玩家基礎及產生收益，概無單一遊戲類別在收入總額中的佔比超過三分之一；
• 於2012年，公司在中國舉辦第一屆經世界撲克巡迴賽授權的德州撲克大賽，及於2013年，公司擴大了三亞世界撲克巡迴賽的賽事規模，並自三亞政府取得有效期至2017年的五年批文，讓其成為常規的年度盛事。另計劃於2014年舉辦其他線下比賽，包括在三亞舉辦舉世聞名的世界橋牌綜合錦標賽。該等經官方批准的線下賽事吸引玩家進入網絡遊戲平台，發揮有效的推廣作用，從競爭對手中脫穎而出；
• 公司被世界橋牌聯合會選中於2014年10月主辦且由中國國家體育總局承辦第十四屆世界橋牌綜合錦標賽，預期舉辦該次四年一次的盛大賽事將會提升品牌形象到一個新高度；
• 計劃在華裔人口居多的市場(如馬來西亞、印度尼西亞及新加坡)開始海外擴張，同時，通過舉辦國際棋牌遊戲比賽，將努力提升在海外市場的品牌認知度，建立並鞏固與全球遊戲分銷商的關係以擴大國際遊戲(諸如德州撲克、橋牌及圍棋)的玩家基礎；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年收入分別為人民幣1.53948億元、人民幣2.0581億元及人民幣2.363億元，複合年增長率23.89%，同期公司權益持有人應佔利潤分別為人民幣2,098.8萬元、人民幣2,929.1萬元及人民幣3,505.2萬元，複合年增長率29.23%。此外，收入由截至2013年3月31日為止三個月的人民幣4,620.2萬元，增加101.27%至截至2014年3月31日為止三個月的人民幣9,298.9萬元，公司權益持有人應佔利潤由截至2013年3月31日為止三個月的人民幣161.3萬元增至截至2014年3月31日為止三個月的人民幣2,155.2萬元；
• 集資金額當中約30%用於優化及擴大網絡遊戲組合，尤其是移動棋牌遊戲組合，包括於2014年及2015年推出30至40款新移動棋牌遊戲，並透過投入額外資金於研發及新收購物業和廠房及設備進一步提高遊戲開發引擎和數據分析系統及雲技術基礎設施、約20%用於購買互補遊戲的知識產權及分銷許可證、約25%用於通過繼續舉辦線上及線下綜合棋牌遊戲錦標賽及增加其他廣告與促銷活動來進一步推廣公司的網絡遊戲、約15%用於投資或收購專注於移動遊戲的獨立遊戲開發商，專注於提高移動遊戲開發及技術實力、約10%用於補充營運資本及其他一般企業目的，全數用到主營業務裡頭；
• 人民網的附屬公司人民澳客傳媒科技有限公司(中國最大的彩票運營商之一)擔任基石投資者，認購500萬美元的發售股份，該等股份設有六個月禁售期；

利淡

• 網絡遊戲行業及其他娛樂選擇的競爭非常激烈；
• 知識產權有被他人侵犯的可能性，進而影響到業績表現；
• 花無百日香，熱門遊戲總有不再流行的一刻；
• 玩家的喜好可以快速減退或轉變，留住現有玩家及吸引新玩家是一項極不容易的任務；
• 大部分收入依賴銷售虛擬物品；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年及截至2014年3月31日為止三個月，PC遊戲的平均每月活躍用戶分別為166,200人、192,500人、256,500人及309,000人，分別佔該期間PC遊戲平均每月活躍用戶的3.5%、2.5%、2.6%及3.1%，就移動遊戲而言，仍處於商業化的早期階段，於2013年最後三個季度，移動用戶的平均每月付費用戶為105,700人，約佔同期移動遊戲平均每月付費用戶的0.9%，於2014年第一季度，移動用戶的平均每月付費用戶為259,400人，約佔同期移動遊戲平均每月活躍用戶的1.8%，僅少量活躍玩家為付費玩家；
• 聯眾大廳為專有PC客戶端提供逾200款各類型遊戲，於2011年及2012年來自聯眾大廳內的遊戲的收益分別佔總收入的逾90%及80%，聯眾大廳一旦失去人氣，後果不堪設想；
• 截至2013年12月31日為止財年公司權益持有人應佔利潤人民幣3,505.2萬元(折合每股利潤人民幣0.0447元)，相當於2013財年招股區間市盈率介於66.47-86.23倍，就算按截至2014年3月31日為止三個月公司權益持有人應佔利潤人民幣2,155.2萬元乘以四，很粗略地推算出截至2014年12月31日為止財年公司權益持有人應佔利潤為人民幣8,620.8萬元(=人民幣2,155.2萬元x 4，折合每股利潤約人民幣0.11元)，相當於2014財年招股區間市盈率介於27.03-35.06倍，仍不便宜；

財務比率(12/2011→12/2012→12/2013)

流動比率：1.77→2.48→2.52
速動比率：1.76→2.47→2.50

長期債項/股東權益：0.00%→0.00%→0.00%
總債項/股東權益：0.00%→0.00%→0.00%
總債項/資本運用：0.00%→0.00%→0.00%

股東權益回報率：33.55%→32.38%→23.50%
資本運用回報率：33.55%→27.07%→23.49%
總資產回報率：18.76%→18.80%→16.85%

經營利潤率：20.17%→18.57%→19.15%
稅前利潤率：20.17%→18.06%→18.94%
邊際利潤率：13.63%→14.23%→14.83%

存貨周轉率：511.46→323.60→202.14


附註：本文只供參考之用，並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定，如因相關建議招致損失，概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。