香港新股上市分析：億達中國控股有限公司(03639)

利好

• 根據基於戴德梁行上海就中國30個大城市的414個合資格商務園所作的調查編製的戴德梁行報告，就截至2013年12月31日，按已竣工建築面積而言，公司是中國最大的商務園開發商。而於中國20大商務園中，公司的國際知名商務園大連軟件園的租戶總數中財富500強租戶所佔百分比最高。至於就2013年遼寧省大連市的銷售額而言，公司擁有最大的市場份額；
• 根據戴德梁行報告，公司是大連市最知名的開發商之一，大連軟件園內住宅物業項目的平均售價較周邊區域可比較住宅項目的平均售價高約18.5%；
• 截至2014年3月31日，公司牽頭進行六個商務園項目的開發，其中五個位於遼寧省大連市(包括大連軟件園)及一個位於湖北省武漢市，此外，通過BOT安排分別參與開發了天津和武漢的商務園項目，該等業務模式具有可持續性及可複製性，而目前正值中國政府推進產業結構轉型升級的機遇，以發展信息技術外包或業務流程服務外包商務園為重點，通過多年積累的商務園開發與營運經驗，計劃未來五年內每年在至少一個新城市拓展公司的業務模式，快速向其他重點城市複製商業模式，以緊抓這一機遇；
• 由於公司有能力提供全產業鏈服務，可通過自身的內部設計、建築、園林綠化服務及物業管理公司進行商務園及住宅物業項目的大部份開發、營運及管理工作，提供物業管理服務、施工、裝潢以及園林綠化服務的能力不僅顯示了公司具有提供全產業鏈服務的能力，亦保證了物業項目能夠得以按照公司本身的設計、週期及質量要求進行開發，全產業鏈服務能力也能夠以合理的價格為客戶提供高質量的物業產品；
• 依據發展計劃持有商務園內的物業用作投資用途，除了享有租金收入以外，預期也可受惠於中國大陸的持續城鎮化及國內經濟增長而帶動的物業升值；
• 商務園通過招商活動、創造稅收、創造就業機會、升級當地產業結構及加快基礎設施建設而對當地經濟繁榮作出貢獻，達致公司、租戶和當地政府的多贏局面；
• 公司的能力及產品品質獲得政府及專業機構的一致認可，包括：2003年12月，大連軟件園榮獲國家發展和改革委員會、工業和信息化部及商務部共同評為「國家軟件出口基地」、2009年10月，大連軟件園作為中國綠色新技術城市的代表參加聯合國全球最適宜居住社區國際大賽，並因其生態可持續發展以及整合產業、教育、就業及居住而獲金獎、2012年6月，大連騰飛軟件園被國務院授予「中國軟件和信息服務業最佳服務機構獎」、2012年12月，大連生態科技創新城核心區商務園被遼寧省服務業委員會列入擬建設的遼寧省十個研發設計產業園之一且為大連市入選的唯一項目；
• 截至2013年12月31日，已有47家財富500強企業入駐大連軟件園，而大連軟件園辦公樓的平均租用率由2011年的72%上升至2012年的81%，並且進一步上升至2013年的84%；
• 正與上海市國資委下屬企業辦理組建合資公司的手續，計劃根據於2013年11月簽署的戰略合作協議開發上海臨港創新創業園，且擬與蘇州高鐵新城管理委員會下屬實體組建合資公司，計劃根據於2014年1月簽訂的戰略合作協議開發蘇州高鐵新城科技園；
• 集資金額當中約45%將用作新土地收購、約45%將用作現有項目開發，其中蝶園及留莊將各用約8%，第五郡五期及東方聖克拉將各用4%，及餘下21%將用於青雲天下、約10%的餘款將用作營運資金及其他一般企業用途，全數用到主營業務裡頭；
• 六名基礎投資者中國信達(香港)資產管理有限公司、華融(香港)國際控股有限公司、中保集團信託有限公司—首次公開發售信託基金、瑞安集團有限公司最終控制的Doreturn Limited、松下電器及住友不動產株式會社分別同意認購3.10092億港元、2.32569億港元、1.55046億港元、5,000萬港元、3,876.15萬港元、及3,782.1483萬港元，總計8.24298983億港元的股份，該等股份設有六個月禁售期；

利淡

• 中國大陸經濟有短期下行風險；
• 國內政府仍在嚴厲實施針對住宅／商品房的宏觀調控措施；
• 根據中國房地產業協會、中國房地產研究會及中國房地產測評中心發佈的中國房地產開發企業500強測評報告，基於就業務規模、風險管理、盈利能力、增長潛力、創新能力及社會責任所作的評估，於2013年公司在中國大型物業開發商中僅僅位居第29名；
• 市場競爭激烈；
• 利率上調；
• 建築勞動力成本和建築材料價格波動；
• 開發商務園需要龐大的前期資本支出，並可能需要較長時間才可賺取淨現金流入；
• 委託第三方承包商開展有關物業發展項目的各種服務，包括設計、打樁、地基建設、施工、設備安裝、機電及管道工程、電梯安裝與園林綠化，因而可能受到第三方承包商的表現而導致的不利影響；
• 投資物業缺乏流動性，該等投資物業的公允值變動極可能影響利潤；
• 專注於發展信息技術外包、業務流程服務外包等以知識及高科技為基礎行業的商務園項目，由於集中經營這些行業，亦可能受到該等特定產業的風險影響；
• 往後未必能以商業上可接受的價格收購適合進行開發的適宜地點的土地儲備；
• 公司為客戶的按揭貸款提供擔保，如客戶拖欠償還按揭貸款，可能須對承按銀行負責；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日，未償銀行貸款及其他借款總額分別高達人民幣70.45535億元、人民幣88.49441億元和人民幣134.26663億元，債負相當大額，且持續走高；
• 截至2011年及2012年12月31日，曾經分別錄得流動負債淨額人民幣12.47172億元及流動負債淨額人民幣12.84878億元；
• 於2011年、2012年及2013年，就旗下位於大連的商務園項目收到政府補助金，總計分別為人民幣5,180萬元、人民幣2.785億元及人民幣6,900萬元，以後未必能夠持續享有政府補助金；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年收入分別為人民幣37.93015億元、人民幣60.00667億元及人民幣63.99179億元，同期公司擁有人應佔利潤分別為人民幣8.64096億元、人民幣13.10691億元及人民幣8.27865億元，業績表現並不穩定；
• 儘管截至2013年12月31日為止財年公司擁有人應佔利潤人民幣8.27865億元(折合每股利潤約人民幣0.3209元)，相當於2013財年招股區間市盈率介於5.76-7.26倍，然而粗略地從中剔除年內投資物業公允值收益人民幣4.11566億元，推算出不包含投資物業公允值收益的公司擁有人應佔利潤為人民幣4.16299億元(折合每股利潤約人民幣0.1614元)，相當於2013財年招股區間市盈率介於11.45-14.44倍，不吸引；

財務比率(12/2011→12/2012→12/2013)

流動比率：0.94→0.94→1.10
速動比率：0.53→0.55→0.54

長期債項/股東權益：71.80%→58.04%→118.44%
總債項/股東權益：120.13%→128.18%→192.10%
總債項/資本運用：60.04%→66.81%→74.90%

股東權益回報率：14.73%→18.98%→11.84%
資本運用回報率：7.36%→9.89%→4.62%
總資產回報率：2.61%→3.63%→2.26%

經營利潤率：38.64%→36.01%→26.50%
稅前利潤率：39.10%→36.67%→26.06%
邊際利潤率：22.78%→21.84%→12.94%

存貨周轉率：0.44→0.66→0.60


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