香港新股上市分析：中國北車股份有限公司(06199)

利好

• 自2010年以來，中國大陸一直是全球最大的軌道交通市場；
• 中國鐵路總公司把今年的鐵路投資目標增加到超過人民幣8,000億元；
• 旗下「CNR」及「中國北車」品牌，享譽國際，備受認可；
• 根據SCI Verkehr的資料，按2012年新軌道交通裝備的銷售收入計算，公司是全球最大的軌道交通裝備製造商和解決方案供應商；
• 根據SCI Verkehr的資料，按2008年至2012年各類產品的交貨總量計算，公司為全球最大的電力機車及地鐵車輛製造商以及全球第二大及中國最大貨車製造商；
• 公司是中國大陸唯一一家可大量提供高寒高速動車組的生產商；
• 公司具有強大的技術研發能力，廣泛的銷售和服務網絡以及全球領先的製造能力，產品組合豐富且全面，能夠提供全面的軌道交通裝備產品和服務；
• 根據中國鐵路總公司的資料，於2013年中標的最高時速300公里以上的動車組、機車及貨車分別佔中國鐵路總公司採購總量的66.0%、53.2%及47.8%，在中國鐵路總公司各類產品中標數量均是最大；
• 截至2013年12月31日，在中國大陸19個營運87條城市軌道交通線路的城市中，公司於13個城市的48條城市軌道交通線路運營城軌地鐵車輛，國內市場份額領先；
• 公司設有4家國家級研發機構，8家國家級企業技術中心及27家省級研發機構，擁有製造軌道交通裝備產品的全球領先研發能力及核心技術。作為中國軌道交通裝備行業處於領先地位的公司，就制訂及修訂29項國家標準及159項行業標準擔當主導角色，還參加了電力、電工、石油、材料等其他行業多項國家和行業標準的制定和修訂；
• 公司的研發能力一直獲得認可，曾榮獲國家科學技術進步特等獎一次及國家科學技術進步一等獎三次。2008年，公司的CRH3型動車組錄得中國最高時速394.3公里，曾於2012年榮獲國家科學技術進步一等獎。2010年，公司的HXD3型六軸7,200千瓦交流傳動電力機車榮獲中國交流傳動機車發展史上最高獎項國家科學技術進步一等獎。作為大秦鐵路重載運輸成套技術與應用項目的主要參與者，於2008年曾榮獲國家科學技術進步一等獎；
• 公司在中國大陸擁有173項註冊商標、一項待批商標申請、3,284項註冊專利及1,031項待批專利申請，並在境外擁有236項註冊商標、37項註冊專利及67項待批專利申請；
• 目前產品出口到大洋洲、東南亞、拉丁美洲、中亞、南亞、中東、非洲及北美洲的近80個國家及地區，當中所生產的城軌地鐵車輛遠銷至香港、沙特阿拉伯、巴西、阿根廷、泰國、加納和孟加拉並投入使用；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年收入分別為人民幣888.10826億元、人民幣917.98238億元及人民幣967.5607億元，複合增長率4.38%，同期毛利分別為人民幣117.19871億元、人民幣130.91492億元及人民幣166.52677億元，複合增長率19.2%，同期公司權益股東應佔利潤分別為人民幣30.24638億元、人民幣34.30806億元及人民幣41.28559億元，複合增長率16.83%；
• 截至2013年12月31日為止財年公司權益股東應佔利潤人民幣41.28559億元(折合每股利潤人民幣0.34元)，相當於2013財年招股區間市盈率介於11.83-14.67倍。根據中銀國際的估計，公司的2014財年利潤約人民幣53.55億元(折合每股利潤約人民幣0.44元)，相當於2014財年招股區間預測市盈率介於9.1-11.3倍，比對中國南車(01766)2014財年預測市盈率的約11.7倍，是次公售股份作價合理，相對便宜；
• 集資金額當中約26.5%用於新產業及現代服務業務相關項目，包括進一步發展北車建設工程的城軌及其他相關項目管理承包服務和北車租賃的融資租賃業務，以及透過建設陝西省西安LNG裝備製造基地製造高端清潔能源裝備，涉及創新現有生產線及興建新生產設施、約20%用於從國際供應商採購焊接機器人及高速橫樑龍門加工中心等設備、約10%用於投資海外研發、製造及維修設施項目、約8.5%用於高端產品研發及製造項目，包括高速動車組及關鍵系統研發、高原機車及關鍵系統研發、列車智能化技術研發和高寒動車組關鍵核心技術完善，及大軸重交流傳動機車關鍵件研發製造技術改進項目，涉及興建鑄造工場、鍛壓工場、鍛壓加工及鑄模工場與其他配套設施、約5%用於建設北車遼寧省大連旅順基地環型試驗線項目及其他項目、以及約10%用於作營運資金及其他一般公司用途，大多數用到主營業務裡頭；
• 三名基礎投資者東風汽車公司的全資子公司東風資產管理有限公司、晉西工業集團有限責任公司控股的公司供應商之一晉西車軸股份有限公司(滬：600495)、及中國機械工業集團有限公司的全資子公司華隆(香港)有限公司(中國機械行業中具有規模最大、最具多樣性、業務最全面及研發能力最強的世界五百強企業)，已分別同意按發行價購入約4,000萬美元、約3,000萬美元及約3,000萬美元的發行股份，該等股份設有六個月禁售期；

利淡

• 集資金額當中約20.0%用於償還銀行貸款；
• 行業有強烈的盛衰周期性，容易受到國內外總體經濟狀況的影響；
• 中國軌道交通裝備市場的競爭加劇；
• 中央政府可以隨時改變有關軌道交通裝備行業的政策；
• 目前，公司享有稅務優惠和政府資助。2013年12月31日，23間子公司獲中國政府認可為高新技術企業，適用所得稅稅率由標準稅率25%減至15%。另外，根據中國西部地區發展政策，8間子公司享有稅務優惠。截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年實際所得稅率分別為14.0%、14.4%及17.1%，而「高新技術企業」的資格須經中國相關機構每年評估，並每兩年審核一次，以維持資格和優惠稅率，一旦失去該等稅務優惠，業績勢將受到影響；
• 旗下國際業務有匯兌風險；
• 客戶包括中國大陸若干地方政府及其附屬機構，中國地方政府以往對城軌運輸及其他相關項目以及城軌地鐵車輛及零部件的採購的支出存在週期性，業績因而容易受到中國經濟波動及中國地方政府政策變動的影響；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年來自五大客戶的收入分別佔總收入的62.4%、56.3%及58.9%，同期來自最大客戶中國鐵路總公司及其轄下企業的收入分別佔總收入的58.0%、47.8%及48.5%，大部分收入來自數名主要客戶；
• 預期日後大部分收入仍來自預定價格合約，原材料(用於生產軌道交通裝備產品的鋼材、鋁材、銅材及其他材料等)價格波動風險、惡劣天氣造成的遲延、勞工短缺、技術問題及其他與執行合約的固有可變因素風險引致的延誤均可能令實際總體風險或成本有別於原本估計，超支可能導致項目利潤少於預期；
• 於2011年、2012年、2013年12月31日，分別錄得流動負債淨額人民幣29.46533億元、人民幣9.72614億元及人民幣32.74202億元；

財務比率(12/2011→12/2012→12/2013)

流動比率：0.95→0.99→0.96
速動比率：0.48→0.61→0.70

長期債項/股東權益：13.83%→6.50%→9.39%
總債項/股東權益：88.25%→65.23%→64.59%
總債項/資本運用：68.32%→54.73%→52.87%

股東權益回報率：12.18%→9.90%→10.93%
資本運用回報率：9.43%→8.30%→8.94%
總資產回報率：3.11%→3.22%→3.44%

經營利潤率：5.24%→5.59%→6.41%
稅前利潤率：4.12%→4.56%→5.27%
邊際利潤率：3.41%→3.74%→4.27%

存貨周轉率：2.85→3.71→5.19


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