香港新股上市分析：秦皇島港股份有限公司(03369)

利好

• 國內呈現「富煤、貧油、少氣」的特點，預計在可見將來煤炭仍是主體能源；
• 內地環渤海地區經濟正在高速增長；
• 秦皇島港具有逾百年經營歷史，港口自然和地理條件優越，為天然深水良港，不凍不淤，並在陸上與多條國道相連，是中國內貿煤炭運輸大通道的最重要樞紐港，在中國煤炭運輸體系中具有舉足輕重的地位。而曹妃甸港及黃驊港正處於快速發展階段，蒙冀線建成後，可把曹妃甸港與中國北部重要產煤區內蒙古直接相連，有望成為「西煤東運」三大運輸通道之一，進一步鞏固曹妃甸港在中國國內煤炭貿易運輸體系中的戰略地位；
• 現營運共62個泊位，於截至2010年、2011年與2012年12月31日為止三個財年及截至2013年6月30日為止六個月，總吞吐量分別達到3.0994億噸、3.4956億噸、3.3607億噸和1.8256億噸；
• 擁有豐富的港口營運管理經驗，及全球領先的港口設施與設備，高效運作；
• 德魯里的數據顯示，按2012年吞吐量計算，公司是全球最大的大宗乾散貨公眾碼頭運營商，經營的秦皇島港是全球最大的煤炭港，佔2012年中國沿海港口煤炭下水總量約31.9%，同時是環渤海地區最重要的礦石碼頭運營商之一；
• 能夠向客戶提供高度一體化的綜合港口服務，包括裝卸、堆存、倉儲、運輸及物流服務，經營貨種主要包括煤炭、金屬礦石、油品和液體化工、集裝箱以及雜貨，也提供配煤和海運煤炭交易平台等增值服務；
• 根據中國鋼鐵工業協會的統計資料，河北省是中國最大的鋼鐵生產基地，2012年粗鋼產量約佔全國粗鋼產量的24.8%。曹妃甸港腹地是眾多中國領先的鋼鐵生產企業的基地，將持續受益於當地對進口鐵礦石需求的持續增長；
• 黃驊港是冀中南最便捷、最經濟的出海口之一，靠近河北省中南部與山東省西北部經濟腹地，地理位置優越，有望建設成為該地區(包括滄州、邢台和邯鄲等地)大型鋼鐵生產企業進口鐵礦石等海運貿易的首選中轉港以及環渤海地區的主要礦石港口，目前在建的邯黃線將黃驊港與腹地煤炭產地和鋼鐵基地直接相連，將帶來大量煤炭貨源和鐵礦石貨源；
• 滄州是環渤海地區的重要化工基地，油品貿易需求旺盛；
• 國家已確定秦皇島港為國家首批煤炭應急儲備基地；
• 秦皇島煤炭市場建立了一個以煤炭交易服務為核心，集煤炭信息服務及物流服務為一體的功能完善的綜合性交易服務平台和煤炭供應鏈管理服務系統，通過提供配煤服務和海運煤炭交易平台等增值服務，進一步提高煤炭運輸的一體化綜合服務能力。德魯里的統計資料顯示，秦皇島煤炭市場發佈的「環渤海動力煤價格指數」，已經成為國內煤炭重點訂貨和煤炭貿易的定價依據，正在成為國際煤炭貿易的重要參考依據；
• 與神華集團、中煤集團、同煤集團、伊泰集團、國電集團、浙能富興及大唐集團等主要客戶保持長期的業務合作關係；
• 現有股東當中包括部分主要客戶同煤集團和首鋼總公司，以及主要合作夥伴大秦鐵路和中國海運，另與部分主要客戶共同投資開發及經營碼頭業務，進一步鞏固了客戶關係，並確保持續穩定的貨源；
• 目前在曹妃甸港有五個在建煤炭泊位，新增設計年通過能力5,000萬噸，計劃於2014年內基本竣工，預計未來五年曹妃甸港的設計年通過能力增加一倍，而在黃驊港擬建兩個礦石泊位，設計年通過能力3,000萬噸，計劃於2014年竣工，預計未來五年在黃驊港擁有的泊位設計年通過能力將超過1億噸；
• 積極開拓資本市場交易及其他煤炭相關金融衍生品業務，計劃在曹妃甸港建設環渤海煤炭交易中心、在滄州建設礦石交易市場，並通過海運煤炭交易市場，在南方沿海及長江地區建立煤炭交易分市場或交割地，建成之後，公司有望成為國內最有影響力的大宗商品交易市場營運商；
• 公司通過鐵路收到在中國北方地區開採出來的煤炭，然後把它們轉運到中國南方的其他城市，收入不受煤價升跌和國際貿易盛衰的影響，收入穩定；
• 截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年收入分別為人民幣51.09548億元、人民幣57.3431億元及人民幣62.50162億元，複合年增長率10.6%，同期屬於公司擁有人應佔利潤分別為人民幣11.14991億元、人民幣10.83914億元及人民幣14.05958億元，複合年增長率12.29%，而截至2012年及2013年6月30日為止六個月收入分別為人民幣30.20374億元及人民幣33.86526億元，同比增加12.12%，同期公司擁有人應佔利潤分別為人民幣7.35194億元及人民幣11.88646億元，同比增加61.68%；
• 截至2012年12月31日為止財年公司擁有人應佔利潤人民幣14.05958億元，假設按年增長兩成，估計截至2013年12月31日為止財年公司擁有人應佔利潤人民幣16.8715億元(折合每股利潤人民幣0.3355元)，相當於2013財年招股區間預測市盈率介於12.3-15.7倍，另外，參看招股文件的資料，公司預期日後會至少分派每年度可供分配淨利潤的40%作為股息(折合每股股利人民幣0.1342元)，相當於2013財年招股區間預測股利率介於2.55%-3.25%，作價合理；
• 集資金額當中約65%將用於黃驊港散貨港區建設兩個20萬噸級的礦石泊位，項目總開支約人民幣52.5億元，預計可於2014年完成；
• 7名基石投資者：中融國際信託有限公司、中國第二大煤炭生產商中國中煤能源集團有限公司的全資子公司－中煤能源香港有限公司、中國交通建設股份有限公司的子公司及海外投資平台－中交國際(香港)控股有限公司、中國大唐集團公司附屬公司－中國大唐海外(香港)有限公司、中國國電集團公司的全資子公司－國電燃料有限公司、省級能源類國企浙江省能源集團有限公司間接控股的公司及海外平台－香港興源投資貿易有限公司、及中國太平保險集團公司從事財務保險業務的太平財產保險有限公司，分別通過合資格境內機構投資基金認購5,000萬美元、認購4,000萬美元、認購3,000萬美元、認購3,000萬美元、通過合資格境內機構投資基金認購3,000萬美元、認購3,000萬美元的股份、通過合資格境內機構投資基金認購3,000萬美元，合共2.4億美元的股份，該等股份設有六個月禁售期；

利淡

• 內地經濟有短期下行風險；
• 煤炭行業受到季節性波動影響；
• 勞工短缺、薪資成本持續上升；
• 政府倡議節能減排，天然氣、核電、水力發電、太陽能及風力發電等替代能源不斷發展可能對中國煤炭內需造成不利影響；
• 2010年、2011年及2012年以及截至2013年6月30日止六個月，超過40%的收入來自首五大客戶；
• 目前，中國東南沿海地區煤炭用戶已使用從澳大利亞及印度尼西亞等其他國家進口的煤炭，以替代國內煤炭，2012年中國煤炭進口量達2.89億噸，較2011年增長58.8%，同期中國進口煤炭佔中國國內煤炭總消耗量的8.2%。倘中國煤炭進口數量大幅增長以致內貿煤炭市場份額及需求量大幅減少，業務及營運可能受到不利影響；
• 除秦皇島港、曹妃甸港及黃驊港外，環渤海地區還有天津港、唐山港、營口港、日照港、錦州港及大連港等大中型港口，來自周邊港口及其他碼頭營運商的競爭將要愈來愈激烈；
• 2010財年、2011財年及2012財年及截至2013年6月30日為止六個月公司的煤炭裝卸量分別佔總吞吐量的73.02%、72.85%、71.24%和65.74%，近年來，國內煤炭需求增長明顯放緩；
• 中轉的絕大部分煤炭均沿大秦線運抵秦皇島港，然後運往中國其他地區，若果大秦線運行暫時中斷、延誤或因定期維修或其他原因而削減裝載能力將直接影響煤炭運抵秦皇島港的時間或數量，繼而影響煤炭裝卸服務，勢必對業務造成不利影響；
• 根據河北省及秦皇島市政府的城市規劃，秦皇島市城市規劃的其中一項結構改變是搬遷在秦皇島港西港區的港口業務，然後在秦皇島港東港區建設新泊位，搬遷工程與整個城市規劃與開發密切相連，可能對業務營運有不利影響；
• 於2012年12月31日有淨流動負債人民幣10.0197億元，於2013年6月30日淨流動負債更進一步增加到人民幣18.57921億元；
• 於2010年、2011年及2012年12月31日與2013年6月30日的負債比率(按期內借貸總額除以總權益計算)分別為116.66%、113.89%、95.11%及96.07%，利率上升可能導致融資成本上升；
• 集資金額當中約25%將用於償還中國工商銀行、交通銀行及中國建設銀行的貸款；

財務比率(12/2010→12/2011→12/2012)

流動比率：0.23→1.02→0.81
速動比率：0.20→0.99→0.77

長期債項/股東權益：92.97%→78.87%→79.31%
總債項/股東權益：128.31%→129.59%→106.96%
總債項/資本運用：63.02%→66.32%→55.08%

股東權益回報率：15.52%→13.11%→15.16%
資本運用回報率：7.62%→6.71%→7.81%
總資產回報率：5.20%→4.56%→6.06%

經營利潤率：24.49%→23.01%→26.72%
稅前利潤率：27.84%→25.95%→29.21%
邊際利潤率：21.82%→18.90%→22.49%

存貨周轉率：24.76→27.33→29.29


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