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星期日, 12月 13, 2009

香港新股上市分析:中國太平洋保險(集團)股份有限公司(02601)

利好
— 現時國內是全球第6大的保險市場,國內保險業的滲透率仍舊偏低,未來發展空間非常龐大;
— 時至今日,公司擁有全國最大的三個保險分銷網絡之一,遍及國內18省份;
— 「中國太平洋保險」已然成為境內保險行業裡頭家喻戶曉的品牌之一;
— 試問保險公司也保障不了自己,又怎能給人家提供保障呢?「當我們分心去做別的、可能我們並不擅長的業務,即使業務規模龐大,但在效益及未來發展上,可能陷入新的矛盾。所以,管理層不會考慮混業經營。」公司主席高國富這番說話值得投資者細味;
— 現時公司的壽險及產險的償付能力分別達到223.7%及177.4%,遠高於150%這個最低要求,預期是次H股股份公售活動過後其壽險的償付能力更加高達300%;
— 目前公司的股票及股票基金的投資比例是8.8%,按照規例的比例上限為20%,日後大有調昇的空間,有機會提高投資方面的收益;
— 跟中國人壽(02628)不一樣,公司的總部設於中國境內的金融中心-上海,享有金融方面的地理優勢。另一方面,2008年上海地區保險業務的市佔率22.22%,多於中國平安保險(02318)的19.17%;
— 2006年、2007年、2008年及截至2009年6月30日為止的6個月,公司從壽險業務獲得的淨已賺保費及保單費收入分別155.40億元人民幣、192.85億元人民幣、238.34億元人民幣及155.15億元人民幣,而同期從產險業務得到的淨已賺保費及保單費收入分別達到122.54億元人民幣、167.53億元人民幣、201.32億元人民幣及113.82億元人民幣,顯而易見,其業務正在平穩快速增長;
— 今年首9個月稅前盈利達到82.24億元人民幣,按年增加超過七成六,2009年預測純利將不少於65.1億元人民幣;
— 2010年預測市帳率及2010年預測股價對內含價值比率分別是2.17-2.38倍及1.7-1.9倍,遠低於中國人壽的3.8倍及2.9倍和中國平安保險的3.9倍及3.7倍;
— 是次招股價格區間比對新業務價值大約介於14-17倍,相較同業中國人壽的逾30倍及中國平安保險的逾20倍來得低;
— 金融海嘯爆發以來,中央政府希望調整經濟結構,因此積極推動內需取代出口,從而拉動全國經濟增長。最近,國家主席胡錦濤更在剛剛完結的中央經濟工作會議之後明言,必須促進內需特別是消費需求的持續增長,增強內地居民特別是低收入群眾的消費能力。要知道內需從來不是政治人物空喊兩句政治口號就能產生,而國家大規模的消費補貼只是治標不治本的方法,始終長貧難顧嘛!再者,假如國民感受不到自身的未來得到保障的話,那麼他們縱然手上有很多錢也不會願意消費!有鑑於此,若要引出內需必定從根本處著手-就是讓老百姓老有所依,當他們的未來得到了足夠的保障,有了自身的安全感以後,才願意於現今消費,因此,國家領導為要提高內需就得完善他們的退休及養老保障,這樣,最終受益的必然是國內的保險公司。公司主席高國富的另一番言論:「集團關注保險主業的均衡發展,不排除收購與保險價值鏈相關的業務,包括養老及醫療保險等,但未來五年都不會考慮混業經營。我們的優勢在保險行業,故會集中把保險事業做好,才可鞏固核心競爭力,為投資者創造更多的價值。」足見他已經找著了重點所在;
— 今年上半年併購了全國最大的養老保險企業-長江養老保險,養老保險業務之市佔率因而增加到39.4%,居首;
— 面對國內人口老化的問題,個人稅延型養老險應運而生,這項新業務的前景不俗!購買個人稅延型養老險的投保人可以先行扣減稅項,待到日後領取保險金的時候才繳交個人所得稅,那麼勢必有利國內的保險公司;
— 若果公司日後適時發展養老保險的長尾市場(long-tail),例如:購買旗下養老保險可以享有優先分配養老院的權利、……等,那就正好符合中央政府提倡促進內需特別是消費需求的持續增長的根本性政策方針,這正是現今熱炒的投資主題;
— 是次集資金額用來鞏固公司的資本基礎,足夠支持今後三年發展業務之用;
— 德國安聯、日本三井住友保險集團、中糧金融公司、中國海外金融投資公司、富豪國際(00078)主席羅旭瑞及大新金融(00440)等6名基礎投資者認購合計3.95億美元的股份,該等股份設有6個月禁售期;

利淡
— 美國私募基金凱雷集團在四年前僅僅付出4.1億美元購入的13.233億股A股股份,將要在是次招股活動全數換成H股流通股份,由於帳面利潤豐厚,日後極其可能趁機減持股份;
— 不能抹煞社保基金在股份掛牌上市以後馬上沽出10%的劃撥股份(相當於持有掛牌上市以後的5.53%股權)的可能性;
— 公司主席高國富已然明示,公司不會在未來5年之內同步發展保險、銀行及證券等業務,缺乏協同效應;
— 根據中國保監會公佈的中國會計準則財務數據,2008整年及2009年首九個月中國人壽保險市場毛承保保費排名第三,市場份額分別達到9.0%及8.1%,而中國財產保險市場毛承保保費方面分別排名第二及第三,市場份額分別達到11.4%及11.6%,屬於中國相關市場裡頭領先之一員,但並不是行業的龍頭企業,規模僅是中國人壽的三分之一左右;
— 現時的股本回報率12.8%,遠低於中國人壽的19.8%;
— 截至2009年6月30日為止,公司擁有龐大的銷售隊伍,當中包括大約245,700名個人壽險產品保險營銷員、約莫18,700名司職壽險及財險產品之市場營銷活動的員工及保險產品的大量經紀、代理人與其他中介,可是,公司每名保險經紀的新業務價值只有1.79萬元人民幣,大幅低於中國人壽及中國平安保險的2.27萬元人民幣及2.6萬元人民幣,實力始終稍遜一籌;


財務比率(12/2006→12/2007→12/2008)

Ø 流動比率:0.07→0.12→0.09
Ø 速動比率:0.07→0.12→0.09
註:短期變現能力顯然相當疲軟。

Ø 長期債項/股東權益:-.--%→-.--%→-.--%
Ø 總債項/股東權益:-.--%→-.--%→-.--%
Ø 總債項/資本運用:-.--%→-.--%→-.--%

Ø 股東權益回報率:13.94%→15.62%→5.20%
Ø 資本運用回報率:-.--%→-.--%→-.--%
Ø 總資產回報率:0.94%→3.49%→0.91%
註:撇下2007年的數據,總資產回報率大致穩定,問題不大。然而關注大幅下降的2008年股東權益回報率。

Ø 經營利潤率:11.14%→32.74%→3.86%
Ø 稅前利潤率:11.13%→32.90%→3.76%
Ø 邊際利潤率:5.62%→25.04%→5.73%
註:撇下2007年的數據,其邊際利潤率大致5個巴仙多一點,對保險公司來說已然不俗!


附註:本文只供參考之用,並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦,讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定,如因相關建議招致損失,概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。

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2 Comments:

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感謝貝先生詳盡分析

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