香港新股上市分析：中國山水水泥集團有限公司(00691)

利好
— 中央政府現時推行「十一五」計劃，大興土木，國家基礎設施猶如雨後春筍，對水泥的需求相當殷切；
— 產品具有地震災後重建概念；
— 公司是全國建材系統重點企業之一，排行中國第二大、山東及遼寧省第一大水泥及熟料生產商，在省內大部分縣市的市佔率介於30-70%；
— 當地水泥及熟料價格穩定，去年水泥價格每噸184元人民幣，接近06年的189元，而去年熟料價格每噸167元，也跟前年的168元差不多；
— 由於山東省政府近年積極淘汰技術落伍的水泥廠，今年淘汰1,400萬噸，2008至2010年將要淘汰3,700萬噸生產力，因此，估計該省的水泥價格將要穩中有升；
— 公司將要按照市場需求，逐年遞增毛利率比較高的高檔水泥佔到總業務之比重；
— 05、06及07財年毛利率分別是17.3%、17.9%與18.6%，趨升；
— 預料直到08財年末水泥及熟料產能將要大幅增加到4,080萬噸及2,330萬噸，遠超過07財年的1,730萬噸及1,390萬噸；
— 08財年預測純利4.45億元人民幣，比對07財年的2.12億元人民幣，猛增1.1倍，09財年或許更加達到7.96億元人民幣；
— 08年預測市盈率介於14.2-19.3倍，相較行業龍頭──安徽海螺水泥(00914)的二十多倍市盈率，的確來得便宜；
— 大摩持有25.23%股份，做為第二大股東，世銀旗下國際金融持有3.95%，而建設銀行(00939)透過全資附屬持有大約4.76%的股權，股份設有六個月禁售期；
— 恆基地產(00012)主席李兆基、華人置業(00127)主席劉鑾雄及中國人壽(02628)可能認購總共10%的股份；

利淡
— 為要壓抑國內來勢洶洶的通貨膨脹及穩定四川大地震以後的重建工作，中央政府已然明令境內水泥短期之內不可提價；
— 國內煤價長期居高不下、中央政府最近更上調電價，經營成本無法避免地上漲；
— 今年資本開支預算22億元人民幣，資本壓力不輕；
— 工商銀行(01398)興訟追討公司去年8月收購千山水泥的2.8億元人民幣借款；
— 05至07財年純利分別是1.03億元人民幣、2.02億元人民幣及2.12億元人民幣，期間營業額分別大約28億元人民幣、35.01億元人民幣及41.45億元人民幣，清楚顯示出近年純利沒有跟隨營業額上升而上漲，值得注意這一點；
— 08年預測市盈率介於14.2-19.3倍，現時環球金融市況相當疲軟，不利偏高市盈率的股份之股價表現；


財務比率(12/2005→12/2006→12/2007)

Ø 流動比率：0.36→0.47→0.51
Ø 速動比率：0.26→0.31→0.40
註：雖然公司號稱中國第二大水泥生產商，可是其短期變現能力卻令人咋舌。

Ø 長期債項/股東權益：167.07%→288.01%→74.55%
Ø 總債項/股東權益：807.83%→510.94%→173.06%
Ø 總債項/資本運用：264.90%→123.86%→83.68%
註：債務負擔少不了讓人有點擔心。

Ø 股東權益回報率：35.98%→41.01%→8.37%
Ø 資本運用回報率：11.80%→9.94%→4.05%
Ø 總資產回報率：2.33%→4.53%→2.06%
註：極為關注股東權益回報率的猛跌情況。

Ø 經營利潤率：5.06%→7.29%→6.35%
Ø 稅前利潤率：5.06%→7.29%→6.35%
Ø 邊際利潤率：3.69%→5.76%→5.11%
註：公司的邊際利潤率遠低過安徽海螺水泥於2007財年的13.21%。

Ø 存貨週轉率：7.49→8.69→7.78


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