香港新股上市分析：保利協鑫能源控股有限公司(3800)

利好
— 是次發售的股份全是新股；
— 公司經營再生能源熱電廠，包括：6家燃煤熱電廠、1家燃氣熱電廠、5家資源綜合利用電廠、2家生物質燃料熱電廠(正在申請中)及1家城市固體垃圾發電廠，既是符合國家環保政策，也可以持續發展，股份具有環保、再生能源概念，正好是當今投資市場裡頭的潮熱主題；
— 公司的發電廠是國內最大熱電聯產(Cogeneration)及潔淨能源發電廠之一；
— 由於內地政府支持天然氣及環保能源發電，公司的售電價格每度0.46元至0.64元人民幣，可以多於傳統發電廠的售電價格；
— 目前公司應佔裝機容量達到558兆瓦，預期2010年將要提升到2,000兆瓦，即2004年至2010年期間年複合增長率達到55%，而透過收購及擴充現有電廠產能，預料未來數年的盈利將要強力增長，而包銷商之一的中銀國際估計協鑫的08年預測市盈率介於10.2-13.3倍；

利淡
— 是次發售2.88億新股(2.88億股/1,000股 = 28.8萬手)，數量著實太少，預期股份掛牌上市以後的流動性不高；
— 跟其他的發電廠(不作分類)比較，公司現時經營的發電廠之規模非常細小；
— 公司的煤炭成本佔到去年總成本大約78%，近年來，煤炭價格急漲，例如：05年平均煤炭價格同比上升超過一成，可是當時電費只能調高6%，其毛利率受到壓抑的機會相當高；
— 雖然使用再生能源發電的廠商可以得到政府補貼，可是，日後補貼的規模及其持續性是否可以維持？
— 由於算計一筆可換股債券公平值的緣故，預期今年帳目虧損2.121億元，若果剔除這項因素，07年度獲得實質盈利6,390萬元；
— 預測2007年市盈率介於51.3至62.4倍，稱不上便宜；
— 儘管是次集資金額的大多數用以擴充／升級現有的熱電廠、收購其他的熱電廠權益及開發風力發電廠等，唯當中多達29%用到償還債務；
— 今年4月底為止，公司的負債比率達到七成，流動負債3.7億元，短期銀行貸款6.4億元，另外資本承諾1.6億元，顯然，公司的債務負擔不輕；
— 過去，旗下4間電廠及1間擬定收購的電廠曾經在沒有得到許可證的情況之下違規售電給客戶，未知還要承擔法律責任？
— 還有6.83%的總體樓面面積未獲得建築物擁有權證；


財務比率(12/2004→12/2005→12/2006)

Ø 流動比率：1.00→0.56→0.64
Ø 速動比率：0.94→0.52→0.59
註：公司的短期變現能力呈現出轉弱的趨勢。

Ø 長期債項/股東權益：218.48%→225.47%→613.77%
Ø 總債項/股東權益：241.40%→290.27%→737.41%
Ø 總債項/資本運用：67.53%→79.48%→94.22%
註：過去的債務數據不太理想。

Ø 股東權益回報率：1.07%→5.70%→18.60%
Ø 資本運用回報率：0.30%→1.56%→2.38%
Ø 總資產回報率：0.23%→1.05%→1.74%
註：三項回報率稱不上奪目，唯幸存在增長趨勢。

Ø 經營利潤率：4.43%→6.40%→9.80%
Ø 稅前利潤率：4.43%→6.40%→9.80%
Ø 邊際利潤率：1.12%→3.29%→6.41%
註：三項利潤率皆呈現增長的勢頭。

Ø 存貨週轉率：15.11→22.29→21.68


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