香港新股上市分析：中國中鐵股份有限公司(0390)

利好
— 按照2006年工程承包總收入計算，公司是亞洲最大、世界第三大建設工程承包商，具有行業領導地位；
— 鐵路基建業務的進入門檻比較高，資質需要逐級申請，經營者必須取得若干經營年資以後方才可以獲得較高級別的資質，現時，極少企業取得鐵路工程施工總承包特級資質，因此，目前公司競標國內甚至國際大型而且複雜的基建項目之時確實存在優勢；
— 除了基建業務以外，公司也從事毛利率39%的房地產開發及投資市場熱衷的礦產資源開發，增加整體業務毛利；
— 過去，中國的鐵路建設相比其他的基礎設施實在遠落後，因此，中央政府決意在「十一五」計劃期間加大鐵路投資，全國鐵路基礎建設投資預算大約1.25萬億元人民幣，相較「十五」計劃期間的投資總額多250%，預計業務進入快速增長階段，而公司必然是「十一五」國內基建各個環節當中鐵路建設的最大受益者；
— 根據《中長期鐵路網規劃》，建成省會城市及大中城市間的快速客運通道，建成環渤海地區、長江三角洲地區、珠江三角洲地區等城際快速客運系統，建設客運專線逾1.2萬公里，2020年鐵路客運能力將要空前提高；
— 未來將要積極開拓包括非洲、東南亞、中東、澳洲及南美洲等海外市場，預期未來5年海外營收佔去總收入15%，成為業績新增長點；
— 基建工程跟礦產開發兩者涉及的技術／設備大致相同，可以產生若干協同效益，現時，內蒙古金礦探明儲量40噸，明年投產，而剛果的銅鈷礦儲量85萬噸，08至09年投產，兩者或許可以帶來不錯的回報；
— 公司已然省去180家子公司，並且集中採購物資，從而提高業務毛利率；
— 是次集資金額當中的大部分用到發展業務，僅僅7%用以償債；
— 是次發行A股計算在內，2007年預測市盈率介於41.9-48.17倍，比對中交建(1800)的50多倍來得便宜；
— 除了中國國家投資公司購入1億美元的中鐵H股股份，是次也引進另外8名基礎投資者，包括：恆地(0012)主席李兆基、嘉里集團主席郭鶴年、九倉(0004)主席吳光正、新鴻基地產(0016)郭氏昆仲、新加坡投資公司(GIC)、美國籃球隊休斯敦火箭隊班主Leslie Lee Alexander旗下的Grahamstowe Investments、中國人壽(2628)及環球大型對沖基金Och-Ziff，佔去是次發售股份的17.7%，發揮穩定股價作用；

利淡
— 鐵道部必然極力控制所有基礎建設項目的合約承造價，這方面，公司的議價能力相對的低，由於鐵路專線合約價格沒有提高，因此，今年上半年毛利率已然從去年同期的6.5%降至5.8%；
— 近年，鋼鐵、水泥、沙石、……等主要原材料價格趨升，或許將要損耗業務毛利；
— 跟中交建的純粹基建經營模式不一樣，今年上半年，公司旗下房地產開發業務大約佔到整體收益的23%，而國內不時推出宏觀調控措施，這可能負面影響其房地產開發業務的短期表現；
— 整體毛利率呈現下降趨勢，截至今年6月底為止，有關數據從8.5%降至7.6%；
— 開拓非洲、東南亞、中東、澳洲及南美洲等海外市場的時候，將要增加及無法避免政治風險；
— 公司沒有安排旗下子公司──中鐵二局(滬：600528)(持有51.66%股權)退市，事實上，兩者存在若干程度的競爭；
— 是次H股的招股區間比起A股的要高，加上國內A股正值調整，可能負面影響中鐵A股掛牌以後的股價表現，繼而影響到H股屆時的股價走勢；


財務比率(12/2004→12/2005→12/2006)

Ø 流動比率：1.04→1.02→1.00
Ø 速動比率：0.92→0.90→0.89
註：速動比率略略少於1，意味公司的短期變現能力稍稍不足。

Ø 長期債項/股東權益：84.62%→75.07%→72.87%
Ø 總債項/股東權益：336.07%→395.50%→488.48%
Ø 總債項/資本運用：64.02%→81.01%→133.63%
註：或許因為基建行業的特性，幾項跟債務相關的比率不低。

Ø 股東權益回報率：10.68%→3.60%→29.23%
Ø 資本運用回報率：2.03%→0.74%→8.00%
Ø 總資產回報率：0.54%→0.17%→1.43%
註：以上三項回報率大幅增加，但頗為波動。

Ø 經營利潤率：0.64%→0.92%→2.00%
Ø 稅前利潤率：0.65%→0.67%→2.21%
Ø 邊際利潤率：0.53%→0.15%→1.33%
註：邊際利潤率偏低，唯幸這項數據近年增大不少，對於從事大型基建業務巨大營收的公司相當有利。

Ø 存貨週轉率：12.26→12.14→11.61


附註：本文只供參考之用，並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定，如因相關建議招致損失，概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。